伴隨國家食藥監(jiān)局的嬰幼兒配方乳粉注冊管理辦法以及標簽規(guī)范要求將于2018年1月1日起正式實施，我們預計：

(1)未來數(shù)月，食藥監(jiān)局將公布批配方乳粉注冊通過名單，其中將以當前市場主流品牌為主；

(2)各大配方奶粉企業(yè)將盡快修改不符合要求的奶粉標簽，去除帶有功能性暗示和過度情感色彩的詞語描述；

(3)短期內(nèi)，不符要求的老簽產(chǎn)品和小品牌去庫存將導致行業(yè)促銷力度加劇；

(4)中長期，除了將提高直接銷售比例外，配方奶粉標簽改革也將引發(fā)乳企營銷模式改變，從噱頭營銷升級為品質(zhì)營銷，更加重視產(chǎn)品本身和提高配方科學性。

結合近期四大國際奶粉巨頭業(yè)績后管理層指引和中國市場狀況，我們認為，除了新生嬰兒數(shù)量增加空間外，產(chǎn)品高端化和不斷升級推新依然是中國奶粉市場的主要增長動力。可以看到，原裝原罐進口的高端奶粉，仍深受消費者歡迎，諸如美贊臣『藍臻』和惠氏『啟賦』，而國產(chǎn)品牌也紛紛布局海外產(chǎn)能，提高純進口產(chǎn)品比例。根據(jù)媒體引述來自阿里巴巴天貓母嬰事業(yè)部的數(shù)據(jù)，2016年天貓超高端奶粉線上銷售增速逾19%。

嬰幼兒配方奶粉港股標的，我們對品牌聚焦、定位偏高端的合生元(1112HK，買入)持樂觀態(tài)度，對實施多品牌、全價格帶覆蓋策略，試圖面面俱到、尚處于轉型期的雅士利(1230HK)看法謹慎。

-雀巢(NESNVX)判斷，2017年是一個較難預測的年份，去庫存將令行業(yè)波動，但是2018年開始將是“平穩(wěn)航行”(“smoothsailing”)。公司將繼續(xù)專注于『啟賦』(Illuma)品牌和基于科學領域的嬰兒奶粉產(chǎn)品創(chuàng)新，一方面，作為一個只有五年多歷史的品牌，2016年，『啟賦』單單中國市場已經(jīng)取得人民幣60多億左右銷售規(guī)模，同比成長34%，穩(wěn)妥占據(jù)超高端品類的領導位置，另一方面，價格戰(zhàn)也不得不令公司退出大眾奶粉市場的競爭，且公司也無意參與其中。同時，雀巢也重新奪回一些電商渠道的份額。對于利潔時收購美贊臣，雀巢管理層認為兩家公司是不錯的匹配，但是對嬰兒奶粉行業(yè)來說，只是“所有權改變”。

-達能(BNFP)認為，2017年為調(diào)整期，渠道將因行業(yè)去庫存繼續(xù)面臨波動，直至2018年新的配方乳粉注冊管理辦法塵埃落定開始實施。同時，公司正全力以赴通過母嬰店擴大直接銷售渠道(目前雙位數(shù)成長)，同時致力于開發(fā)可以滿足特殊需要的嬰孩營養(yǎng)品。

-美贊臣(MJNUS)預計，2017年其中國大陸市場增長動力將來源于(1)渠道調(diào)整，繼續(xù)加強電商和母嬰渠道(母嬰店占美贊臣50%以上中國大陸銷售，市占率排名第二)；(2)產(chǎn)品線方面，有賴于更高端的荷蘭進口『藍臻』(Enfinitas)系列奪取新生嬰兒市場份額，同時加大廣告促銷力度。剛收購美贊臣的利潔時管理層，指出溢價收購美贊臣，部分源于中國結束一胎政策、越來越多的新母親選擇工作，以及消費者更加傾向于選購高端營養(yǎng)產(chǎn)品。

-雅培(ABTUS)認為，盡管2017年市場環(huán)境仍然具有挑戰(zhàn)，但是憑借本土化研發(fā)和全球供應鏈體系，公司有能力應對動態(tài)環(huán)境，滿足不斷變化的消費需求和渠道變遷。雅培認為，中國嬰幼兒奶粉市場的長期基本面依然充滿魅力。

-伊利(600887CH)繼續(xù)全球織網(wǎng)，提高全進口產(chǎn)品比例，以應對進口嬰幼兒奶粉較國產(chǎn)奶粉更受歡迎的現(xiàn)狀，尤其是在一二線城市。伊利投建的新西蘭工廠將負責生產(chǎn)『培然』系列嬰兒配方奶粉和部分『金領冠』珍護和呵護系列，主打新西蘭原裝原罐進口，海運回中國，以經(jīng)銷商模式運營。

-飛鶴指出2016年旗下高端奶粉銷量增長80%。公司認為，奶粉新政及其配套政策的實施，將幫助國人恢復對國產(chǎn)奶粉的信心，對品質(zhì)的改善將是飛鶴成長的主要推動力。

-貝因美(002570CH)指出，中國是全球個實施嬰幼兒奶粉配方注冊的國家。國家希望從技術層面、法律層面、標準層面把配方注冊這個事情做扎實，這相當于把配方奶粉當成OTC非處方藥來管理，因此未來國產(chǎn)奶粉是可以期待的。對配方來說，安全性是本分、科學性才應是廠家更高、更有價值的追求，同時適應消費者轉變。

-合生元(1112HK,買入)強調(diào)公司奶粉業(yè)務繼續(xù)受益于中國嬰幼兒配方奶粉市場呈高端化發(fā)展，旗下高端奶粉銷量表現(xiàn)強于中端奶粉銷售表現(xiàn)，因后者面臨更多價格競爭。我們預計合生元將列于批配方乳粉注冊獲準名單中。

-圣元(SYUTUS)指出，2017年，公司準備通過其法國原罐進口奶粉(自2016年8月推出)來擴大市占率。同時，他們也看到母嬰店正不斷加強品牌遴選，清理小品牌，以騰出貨架空間給予大品牌。

-雅士利(1230HK)/蒙牛(2319HK，中性)繼續(xù)多品牌、全價格帶覆蓋策略，試圖滿足所有媽媽的需求。我們則認為，與其面面俱到、能量分散，不如集中突破，讓集團冒出一個可以堪比惠氏『啟賦』的強勢品牌為先。2017年，公司的廣告資源將偏向新西蘭進口新品，并加強『阿拉』和『多美滋』等品牌在一線城市的銷售。

圖1：中國嬰幼兒奶粉市場主要品牌/系列價格(電商渠道)

圖2：不符合國家食藥監(jiān)局嬰兒奶粉名稱要求的示例

圖3：不符合國家食藥監(jiān)局嬰兒奶粉標簽要求的示例

圖4：全球主要奶粉公司旗下嬰幼兒配方奶粉收入比較