3月，又適逢兩會召開，人口問題這幾年一直是代表們關注的焦點。尤其今年2月份公安部公布報告顯示，2020年戶籍登記的新生兒數量為1003萬人，較上一年數據同比下降14.9%，新聞一出來就在微博成了熱搜。實際上，盡管2016年我國就放開了二胎政策，但從2016年至今，我國新生兒人口數量一直處于下降趨勢。新生兒數量一直在下降，因此市場對母嬰行業持悲觀看法，認為這個行業空間接近天花板。其實，研客君認為生意一直是在宏觀的世界里做微觀的事情，這些年中國母嬰行業里的優秀公司活得越來越好，比如在港股上市的飛鶴奶粉，還有研客今天要分析的公司——豪悅護理。先簡單看一下豪悅護理的業績，公司2016-2019年營收復合增長率高達61.4%，2019年營收為19.53億元，2016-2019歸母凈利潤復合增長率高達142.3%，2019年歸母凈利潤為3.15億元。公司業績快報披露2020年歸母凈利潤同比增加91%，即使扣除疫情帶來的口罩業績，去年的業績增長也是非常可觀的。從往年驚艷的業績來看，豪悅是一家快速發展的公司。

豪悅護理為國內個人衛生護理用品領域的領先制造商，主要產品為嬰兒紙尿褲、成人紙尿褲、經期褲、衛生巾等吸收性衛生用品，主營收入主要來自于ODM業務，還有少部分自有品牌收入。紙尿褲雖為剛需消費品，除了奶爸奶媽們對紙尿褲品牌很熟悉之外，普通消費者日常接觸并不多。但日常生活中的日化用品如洗發水、牙膏等，是每個人都會用到的東西，消費者對日化用品市場上的變化肯定有切身的體會。之前你基本離不開寶潔、聯合利華的產品，現在是，你有多久沒用過寶潔、聯合利華的產品了？外資日化雙巨頭進入中國市場后，由于其產品比國內的產品質量好，更善于品牌營銷，打得國內同行毫無招架之力，占據大部分的市場份額。但最近這些年，隨著主力消費人群的代際更迭，消費觀念的變化，以及日韓及國內新興品牌崛起，外資巨頭市場份額不斷被蠶食。這只是中國消費品行業變化的一個縮影，主力消費人群的代際更迭、成為超級流量平臺的電商、日益擴容的微商等私域平臺，還有不斷崛起的中國制造，這些都為新品牌的誕生提供了天時地利人和的機會，這是新品牌最好的時代。同樣的事情也發生在紙尿褲市場，傳統印象中，紙尿褲是舶來品，五大外資品牌（寶潔的幫寶適、金佰利的好奇、花王的妙而舒、尤妮佳的Moony和媽咪寶貝、大王的Goo.N）占領絕對市場份額。近幾年，凱兒得樂、BEABA、BabyCare、Eleser、蜜芽等國內品牌通過優質的產品和社群營銷迅速崛起。目前這些國產“洋品牌”們已經從五大外資品牌手中搶走16%的市場份額，且這種趨勢還在延續。以豪悅護理為代表的中國紙尿褲ODM廠商與國內紙尿褲新品牌相互成就。國外大廠之前普遍采用的是木漿芯體，由于木漿原材料價格波動大，內資廠商開始創新采用復合芯體，相較于木漿芯體，復合芯體更薄、吸收后滲透更快、更透氣干爽。中國媽媽們更關心寶寶的舒適度，憑借復合芯體紙尿褲，國內新品牌在國內市場上攻城略地，外資大牌最近兩年也開始推出復合芯體紙尿褲，作為紙尿褲發明者，也是全球紙尿褲市場占有率第一的寶潔，也開始選擇與豪悅護理合作復合芯體紙尿褲。

有投資者對代工企業頗為不屑，認為做代工的都是賺辛苦錢，做自有品牌的才是門好生意。

但是，投資不要有偏見，申洲國際在服裝這個非常難的行業漲成了一支大牛股，而一同成長起來的國內服裝品牌要么沒了，要么茍延殘喘。投資者耳熟能詳的立訊精密、藍思科技、歌爾股份等這幾年的大牛股也都是代工。代工企業我們須關注公司在上下游的地位、客戶的集中度、同業中的競爭優勢。豪悅已經在業內積累了多元化的優質客戶，包括寶潔、金佰利、尤妮佳、SCA、花王等全球著名跨國公司，以及凱爾得樂、蜜芽、BEABA、Babycare、子初、景興健護、Eleser等國內知名母嬰品牌商。公司的部分客戶資料來源：公司公告2017-2019年前五大客戶銷售收入占當期營業收入的比例分別為45.49%、51.66%、55.92%。但第一大客戶凱爾得樂銷售占比逐年下降，剔除當年任何一個客戶的全部收入后，豪悅收入仍能保持增長，因此豪悅并不對某一主要客戶存在重大依賴。豪悅對一般客戶采取先款后貨的結算政策，客戶為國內外知名企業的，應收賬款賬齡均在1年以內，應收賬款周轉天數僅僅為15天，顯示公司對客戶有非常強的議價能力。超強的盈利能力和議價能力在現金流量表也能體現，收現比、凈現比常年一直在1以上，實打實的收入和利潤。紙尿褲行業門檻看似并不高，大部分紙尿褲廠商主要分布在浙江、廣東、福建，目前頭部紙尿褲代工廠主要有豪悅護理、廣東昱升、浙江千芝雅。豪悅早已將早年國外的低端市場放棄，大量的福建中小紙尿褲廠商承接了這個市場。在一個看似門檻不高的行業，豪悅卻一枝獨秀，上市前ROE持續保持高位，2019年為65.39%，同期上市的百亞股份為20.02%，即將上市的可靠護理為18.09%，豪悅肯定有它的獨特競爭